Miguel Boggiano: "El crecimiento va a venir por el lado del crédito"

El Ceo de Carta Financiera, Miguel Boggiano, remarcó las prioridades en la agenda del Gobierno: "El objetivo central es frenar la inflación y lo estamos logrando". Por otro lado, subrayó los efectos de que el Banco Central haya cortado la emisión monetaria: "Estamos en una situación muy similar a la que finalmente apagó la inflación en los años 90", comparó en Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio Amadeus (FM 91.1).

Miguel Boggiano es licenciado magna cum laude de Economía en la Universidad de San Andrés, máster en Economía en la célebre Universidad de Chicago y miembro del equipo de asesores económicos del presidente Javier Milei. Además, es fundador y CEO de Carta Financiera, una compañía especializada en análisis de inversiones y gestión de portafolios. 

¿Cuál es su propia visión de la catarata de anuncios que vivimos las últimas dos semanas? Primero con aquella conferencia de prensa hace dos viernes, luego con el anuncio del Presidente y del ministro de Economía un día sábado, la semana pasada. ¿Síntoma de qué cosa considera que es?

Lo que hay que tratar de hacer en esto es sintetizar y ver lo más destacado. Y lo más destacado es que no se imprimen más pesos. Si hay algo que se diferencia con los gobiernos anteriores es que hoy las fuentes por las cuales el Banco Central emitía ya no existen más. Una era financiar al Tesoro, otra era para pagar intereses de la propia deuda, otra era para comprar reservas, y hay una cuarta, un poco menos conocida, que es por instrumentos derivados, como eran los puts y el dólar futuro. 

El Banco Central volvió a vender dólares y las reservas cayeron a niveles de abril

Pero virtualmente estamos en una situación muy similar a la que finalmente apagó la inflación en los años 90, que fue donde el Central no emitía más. Aunque no es exactamente igual, porque antes estaba la emisión asociada al ingreso o no de dólares, pero definitivamente se apagaron todos los motores que contribuyeron a lo largo del tiempo a la inflación. 

Usted hablaba del dólar como un problema de los argentinos y es cierto que siempre hemos tenido pesadillas con eso, pero me parece que la situación cambia ahora, porque tenemos un gobierno que tiene superávit financiero y no está más la expectativa de devaluación por la pérdida de valor del peso.

Es que en el cortísimo plazo puede haber movimientos para un lado o para el otro, pero definitivamente no creo que vaya a ser un tema en lo que queda el año, porque incluso no está el combustible para hacer que el dólar suba, que es la cantidad de pesos. Siempre que tuvimos corridas cambiarias es porque teníamos impresión a nafta, si se quiere poner en esos términos, y eso no está más.

Las medidas de Caputo, bajo la lupa

Un colega suyo que integraba también el Consejo de Asesores entre el Gobierno, Fausto Spotorno, había producido un cimbronazo en el Círculo Rojo diciendo que hacía falta una segunda fase “más mileísta”, asociada más incluso a una economía más parecida a las ideas de Sturzenegger, pero terminó renunciando. ¿Cree que hay una primera fase que se cumplió en la parte de esta reforma económica, y es necesaria una segunda? ¿Cómo ve la renuncia del propio Spotorno, siendo compañero suyo en este Consejo? ¿Por qué se tomaron estas medidas ahora y no hace seis meses, por ejemplo?

Eso es una decisión privada de Spotorno, tenía algún conflicto de interés con su actividad de consultora económica. Entonces, de esta forma, él podía tener más margen de maniobra para expresar algunas ideas que podía tener. Esa fue la explicación que dio. 

Respecto a las medidas y porqué se toman ahora, bueno, porque pasaron un montón de cosas. Hace seis meses atrás estábamos en una situación donde había diez puntos de PBI que eran déficit cuasi fiscal. Entonces, recién ahora se pudo “domar” a esa fiera. 

Recordemos que, durante años, se estuvo discutiendo en Argentina cómo se iba a resolver el problema de las Lebacs, después fueron las Leliqs y luego fueron los pases, pero que, en definitiva, es base monetaria remunerada o pasivos remunerados del Banco Central, que lo que hacían era que el Central tuviera que emitir solamente para repagar su deuda, lo que se conoce como emisión endógena.

Lo difícil es ver el escenario contrafáctico, pero no olvidemos que había mucha gente que hablaba de que la única manera de salir de esa situación era a través de un Plan Bonex, donde en síntesis se le iba a hacer un default a los privados y violentar la propiedad privada, pero eso no sucedió. Y eso me parece que es algo que no se destaca y es verdaderamente un éxito inapelable porque ese problema ha quedado resuelto. 

Me parece que hay algunas confusiones respecto de que se piensa que el Central no va a poder comprar tantos dólares porque después lo venden en el contado con liquidación y se preguntan cómo va a juntar dólares para pagar los cupones de la deuda. Bueno, la confusión es que la gente está mezclando lo que es el Central con lo que es el Tesoro. En realidad, quién va a estar comprando dólares va a ser el Tesoro con el superávit fiscal financiero. 

Entonces, finalmente vamos a tener las cosas más ordenadas, y si el Tesoro debe algo, el mismo Tesoro deberá acumular dólares para esas deudas. De esa manera, el Central sale del juego de financiar al Tesoro y, en definitiva, comerse los efectos colaterales no deseados, que era todo lo que estaba dentro de estos pasivos remunerados. Así que me parece que hay una situación de muchísimo más orden, y me parece que eso es un éxito a todas luces. 

¿El camino hacia una futura dolarización?

Normalmente uno cambia porque lo que venía haciendo no funciona o porque funcionó, se cumplió un ciclo y se pasa a un estadio superior. Asumiendo que se están haciendo estos cambios ahora porque se cumplieron los objetivos de la fase anterior, ¿cuál sería la posterior? Y le pregunto concretamente porque hay algunos colegas suyos que lo que imaginan es que esto se encamina a una futura dolarización. ¿Su perspectiva es que la fase superior va a terminar siendo la dolarización?

El Presidente siempre ha dicho que la dolarización es algo que él tiene como objetivo. Me parece que antes de la dolarización tendrá que venir el levantamiento del cepo, aunque todavía no sabemos cuándo será. Pero el propio Presidente indicó una hoja de ruta donde, por lo pronto, un tema a resolver, que entiendo que se va a tratar hoy, es el tema de los puts.

Es decir, de negociar con los bancos comerciales que le vuelvan a vender al Banco Central esos puts que el Central le había otorgado, de manera tal que hoy los bancos comerciales tienen un botón que si lo activan tienen legalmente la potestad de forzar al Banco Central a emitir. 

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Eso el Banco Central también lo quiere tener en su poder, quiere desactivarlo, y eso creo que es un paso pendiente a levantar el cepo. Ahora, por supuesto, el deporte nacional en las últimas semanas, al menos para los economistas, ha sido preguntarnos cuándo va a levantarse el cepo. 

Esto es una traba, pero creo que hay que confiar en la idoneidad de la gente que consiguió desactivar todos los problemas que tenía Argentina con mucho éxito hasta acá, y ellos tienen la sintonía fina para saber en qué momento tendrán que hacerlo, de manera tal de no producir un salto demasiado grande en el tipo de cambio que produzca un cimbronazo en la inflación. 

Yo creo que en el momento en que se levante el cepo, algún movimiento puede llegar a haber, pero lo que están viendo es hacerlo en el momento menos malo o que sea menos costoso. Y eso, como dije recién, dependerá de la propia gente que está al mando de la situación económica del país.

La perspectiva en torno a la recuperación económica

Teddy Karagozian, empresario textil y que además también integró el Consejo de Asesores del Presidente, tiene la visión de que la economía no va a mejorar respecto al tema de la producción, el consumo, el producto bruto, etc. Vale decir que, concretamente, es una industria especialmente afectada la textil, por la posibilidad de importaciones. Me parece que ahí está otro de los nudos centrales más que el precio del dólar: si no hay una recuperación de la economía, ningún plan económico sería sustentable. Imagino que usted tiene la visión de que, efectivamente, va a haber recuperación, ¿no?

Yo tengo la visión de que el principal problema de la economía argentina es la inflación. Y la inflación es lo que se está atacando. Tuvimos una inflación en el mes de junio que fue del 4,6 %, por debajo de lo que muchos analistas esperaban. Y en la medida que se siga poniendo bajo control a la inflación, los salarios, en términos reales, le van a ir ganando lentamente, que es lo que está sucediendo de a poco. Necesitamos, también, que se acumule más diferencia.

El crecimiento va a venir por el lado del crédito, el cual está apareciendo. ¿Y por qué aparece el crédito? Porque no hay inflación. Entonces, al final, lo que estamos cambiando es el modelo de imprimir papelitos, el famoso Plan Platita que tanto daño le ha hecho a Argentina a lo largo de las últimas décadas, y el cual Macri moderó un poco pero siguió, ya no existe más. 

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El Banco Central no imprime más pesos por ninguna circunstancia y eso va a posibilitar que vuelva el crédito. Ese 15 % que era déficit fiscal, 10 % encapsulado en el Banco Central y 5 % en el Tesoro, era crédito que se tomaba todo prestado. Ahora eso se libera y lo va a poder empezar a absorber el sector privado. Por eso los bancos están llamando a sus clientes y le están ofreciendo crédito a distintas tasas que antes eran impensadas. 

Entonces, vamos a estar consiguiendo crecimiento por mejora de los salarios en términos reales y también por expansión del crédito, como funciona en casi cualquier economía normal del mundo. Imaginemos todo lo que tiene para crecer el crédito y todo lo que eso podría estimular. 

Sumemos, además, que si se empiezan a quitar un montón de regulaciones y el posible éxito que pueda tener RIGI, empezaríamos a tener distintos motores de la economía que van a apuntar en la dirección correcta. Yo creo que, sin poner una fecha exacta, la cosa ya está mejorando. Lo que pasa es que de ahí hasta que haya una percepción más concreta en la calle, puede pasar un tiempo más. Imagino que para fin de año, alguna mejora ya debería ser más palpable.

La acumulación de reservas y las prioridades del Gobierno

Elizabeth Peger (EP): Recién usted mencionaba el tema de la salida del cepo y me sentía con curiosidad por tratar de entender qué cambió respecto a la posición generalizada que había hace dos semanas atrás en el Gobierno sobre la necesidad de garantizar el fortalecimiento de las reservas del Banco Central como condición sine qua non para la salida del cepo. Sin embargo, hoy el fortalecimiento de esas reservas no resulta un objetivo prioritario para la administración de Milei. ¿Qué pasó en el medio?

Yo no lo interpreto así. En realidad, el objetivo central es frenar la inflación. Entonces, es cierto que el Banco Central acumuló unos 11.000 millones de dólares de reservas, pero eso lo hizo volcando un montón de pesos a la economía. Es decir, hay que hacer esa cuenta multiplicado por 11.000 millones y multiplicado por 900. Y eso te da una montaña de ceros. Bueno, todos esos pesos se fueron volcando a la economía. 

Hay una parte importante que fue absorbida por la demanda de dinero. ¿Por qué? Porque cuando vos bajás la inflación, aumenta naturalmente la demanda de dinero, ya que vos no tenés la necesidad de salir corriendo al banco y de tener los pesos, porque el costo de oportunidad de la tasa de interés y de la inflación bajó dramáticamente. 

Es decir, cuando la inflación es del 25% mensual, vos no tenés ningún peso en la billetera, lo querés tener siempre en el banco ganando interés. A medida que ese número baja, tu costo de oportunidad de tener pesos también baja. Entonces, hay una parte de toda esa inyección monetaria que fue absorbida por la demanda de dinero.

Eso es algo que se mide y estaba en niveles bajísimos. De hecho, creo que está así ahora, en un 3%, mientras que en el gobierno de Macri estaba en un 9%. Hay una parte que todavía puede absorber la demanda de dinero. Ahora, yo no creo que se esté cambiando el objetivo de tener reservas para levantar el cepo.

EP: ¿Entonces por qué se esfuerza tanto el Gobierno en tratar de negociar un nuevo entendimiento con el Fondo para un desembolso que fortalezca las reservas? El propio FMI planteó inquietud y preocupación al Gobierno justamente por la pérdida de reservas.

Perdón, pérdida de reservas no está bien, a lo sumo lo que hubo fue menos acumulación. 

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EP: Ayer lo informó la propia autoridad monetaria, incluso el número 2 del Banco Central, en una exposición en Nueva York, habló de “un deterioro de las reservas” y de que ahora las reservas se volvieron a un terreno negativo…

Vamos a poner las cosas en perspectiva: subieron 11.000 millones y si hubo un retroceso es verdaderamente mínimo. Me parece que lo que busca el Gobierno, vuelvo a insistir, es bajar la emisión y la inflación. En definitiva, busca tener mucha más tranquilidad y estabilidad reduciendo la brecha cambiaria y cuando termine de ordenar todas esas cosas, levantará el cepo. No veo ninguna inconsistencia en lo que dijo el Presidente.

Los movimientos financieros y el particular movimiento de los mercados 

Entonces, a partir del crecimiento del riesgo país, ¿qué ven los bonistas?

Si querés podemos hacer una interpretación de los mercados, pero si vos vas a hacer una lectura de por qué hoy o ayer bajó o subió el riesgo país, es una conversación diferente. Porque eso puede estar afectado por muchas cosas y en el cortísimo plazo siempre tenés volatilidad. 

Ahora, vos tenés que ver cuánto era el riesgo país cuando asumió Milei y cuánto está el riesgo país hoy. Entonces, yo no sé si es válido interpretar el movimiento del mercado financiero en determinado día o en determinadas semanas y asociarlo con las noticias. 

Justamente por eso existe una famosa frase que dice “Comprar con el rumor, vender con la noticia”. Creo que cuando llegó la conclusión de la Ley Bases había muchas cosas que ya estaban en los precios y el mercado tiene una corrección natural. No olvidemos que las acciones han subido mucho más arriba del 100% desde que Milei ganó las elecciones. 

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EP: ¿Entonces a qué atribuye estos ruidos en el riesgo país de los últimos días?

No lo atribuyo a nada en especial, puede ser volatilidad de corto plazo. Si yo te dijera, por ejemplo, que la bolsa de Estados Unidos cayó durante tres días seguidos después de que la inflación fue negativa el jueves pasado, me vas a decir que no entendés nada. Bueno, es porque el mercado y los precios se anticipan, esto no es una fantasía.

Otro ejemplo es que cada vez que la Reserva Federal empieza ciclos de baja de tasa de interés, en ese momento la bolsa empieza a bajar. Y probablemente no entiendas por qué sucede. Bueno, porque los mercados financieros se mueven por una lógica bastante más compleja que simplemente asocia una noticia con la reacción inmediata. Hay mucha parte del periodismo que está haciendo una interpretación de los movimientos de los activos financieros que no es la correcta.

AO VFT