Las 4 canillas de Javier Milei, por qué sube el dólar y qué esperar para el segundo semestre

El presidente se ha convertido en un plomero de alta calificación y comenzó el cierre de toda canilla con pérdida de pesos. Esto va a debilitar la suba del dólar.

Respecto de la canilla 1, en 6 meses la Argentina dejó de tener déficit fiscal, y pasó a tener superávit fiscal. Si algo deseaba que sucediera, finalmente sucedió. El ministro de economía con los pesos del superávit comprará dólares y los utilizará para el futuro pago de intereses de la deuda. Con esto busca la sustentabilidad intertemporal de la deuda.

En cuanto a la canilla 2, se habían emitido bonos por un total de $ 17,7 billones con un seguro de garantía, que cuando el tenedor quisiera lo ejecutaba y exigía el pago total. El gobierno consiguió la rescisión de un 78% de estos seguros, por supuesto pagó una prima para que los bancos resignaran este derecho. Es probable que se les ofrezca un canje por el 22% restante, con lo cual la canilla no se cerró completamente, pero pasó de un chorro a una gotera.

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Hablemos de la canilla 3. En la época del Kirchnerismo, el gobierno tenía déficit fiscal, y para financiarlo recurría a la emisión de pesos por parte del Banco Central. Era tan grande la cantidad de pesos que emitía, que, si ese dinero quedaba en el mercado, resultaría muy probable una hiperinflación.

El mismo Banco Central que emitía los pesos para financiar al tesoro, luego absorbía esos pesos vía una letra y les pagaba a los tenedores (los bancos) una tasa de interés que era superior a la tasa de plazo fijo que pagaban. Un negocio redondo (para los bancos): el BCRA cargaba un pasivo enorme, y de esta canilla filtraba un pago de intereses mensuales que eran enormes.

Llegó el plomero y volvió a poner la deuda que estaba en el Banco Central bajo la órbita de la Tesorería, que es el lugar en donde debería estar. Este lunes, los pasivos monetarios remunerados del Banco Central serán canjeados por una letra fiscal de liquidez (LEFI); esa deuda estará en la tesorería, que pagará los intereses (los capitalizará). Su tasa será fijada por el Banco Central y se constituirá en la tasa de política monetaria. Se emitirían unos $ 20 billones. La canilla queda cerrada, ya que las tasas que se capitalizan no se pagan, se refinancia.

Y respecto de la canilla 4, el Banco Central compra dólares y emite pesos, esto genera emisión de dinero. Ahora compra los dólares a $ 926,75, y puede venderlos en el mercado a valores de $ 1.330, de esta forma esteriliza los pesos que emitió y se queda con el resto. Por cada dólar que ingresa, vende 0,70 centavos y se queda con 0,30. Si bien las reservas no crecerán al mismo ritmo que antes, el aumento será genuino.

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El problema es que entre el 1 de junio y el 16 de julio apenas compró U$S 177 millones, y los habría perdido con las ventas de jueves y viernes. Sin embargo, el compromiso sería esterilizar todos los pesos emitidos desde el 30 de abril en adelante, lo que suma una cifra superior a los U$S 1.500 millones.

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No te apresures, la circulación monetaria al 30 de junio suma $ 12,4 billones, que medida a tipo de cambio mayorista del 30 de junio equivalen a U$S 13.600 millones. Hay muchos pesos para retirar hasta que se convierta en escaso.

¿Cuánto suman los depósitos en pesos?

Al 30 de junio suman $ 68,6 billones, que a tipo de cambio de dicha fecha serían unos U$S 75.287 millones.

¿Cuánto debe en pesos la tesorería?

La deuda en pesos asciende al equivalente de U$S 41.547 millones, y en pesos ajustados por inflación al equivalente de U$S 143.480 millones, entre ambos conceptos U$S 185.027 millones.

¿Se puede levantar el cepo?

Hay que tener en cuenta que, si sumas la circulación monetaria, los depósitos en pesos y la deuda en pesos arribas a la friolera de U$S 232.367 millones, versus reservas brutas que al 30 de junio sumaban U$S 29.011 millones, y en términos reales son negativas. Hay un problema manifiesto de stock

No todos los depositantes van a pasarse a dólares, y tampoco los tenedores de bonos en pesos, que en muchos casos están en manos de bancos.

Es cierto, pero no deja de ser un punto a considerar. El stock de pesos que este gobierno heredó es enorme, mientras que el stock de dólares no existe. Por lo tanto, aquellos que pregonan sacar el cepo ya, es típico de una película de ciencia ficción, lo podemos expresar, la podemos ver, pero no puede suceder.

¿Estamos en un nuevo escenario?

En el primer semestre, el gobierno ordenó las cuentas públicas, y logró lo que nadie podía lograr en Argentina, 6 meses de superávit fiscal, y una baja sustancial de la inflación. Para el segundo semestre entramos en una nueva etapa del plan económico, con emisión cero, en donde la tasa de interés es muy positiva frente a la inflación, y esto traerá aparejado una gran recesión.

¿Por qué sube el dólar?

Muchos actores económicos, por efecto reflejo de lo que sucedió con el Kirchnerismo, se aferran al dólar como un salvavidas, lo que no han visto es que dicho salvavidas está pinchado. Es tan grande la recesión, que es imposible que el dólar siga a la suba por mucho tiempo. Por ejemplo, la tasa interna de retorno de las Lecap es del 67,2% anual a marzo del año 2025, la inflación proyectada para los próximos 12 meses rondaría el 40% anual, esto implica una tasa positiva del 19,4% anual. Con estos niveles de tasas, en la medida que veamos que la inflación sigue a la baja, no tendrá sentido estar posicionados en dólares.

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¿Cuánto vale el dólar hoy?

El dólar MEP vale $ 1.330, si le sumas una tasa del 67% anual, a 12 meses debería estar por encima de $ 2.221,1 para ganarle a una LECAP. Si el gobierno va a absorber pesos de la economía, es más probable que el dólar suba mucho menos que la inflación, y que la tasa de interés siga siendo positiva contra la inflación.

¿Cómo serán los negocios del segundo semestre?

Muy distintos a los del primer semestre. Durante el primer semestre, los activos que nos gustaban tuvieron una gran evolución, los bonos soberanos tuvieron una gran suba de paridad, y pagaron intereses y amortización en enero y julio. Algo parecido sucedió con los bonos en pesos ajustados por inflación. Las obligaciones negociables pasaron de rendir dos dígitos a un solo digito. La inflación desde el 7 de diciembre de 2023 a la fecha superó holgadamente a la evolución de los dólares alternativos. La soja y el maíz bajaron de precio, y podrían potenciar su baja en el mercado local. Los instrumentos que ajustaban por dólar linked no tuvieron una evolución positiva. Se ganó dinero con los Cedears.

¿Qué viene para el segundo semestre?

Cambia brutalmente la forma de hacer negocios, y seguramente nuevos instrumentos aparecerán en el escenario, en donde habrá que seguir con especial atención el mapa de tasas del mercado, que dará la clave de hacía donde nos llevan las decisiones del gobierno. Pero eso lo dejo para los informes privados.

(*) SDS Asesor de empresas y negocios, Economista.