En diálogo con Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio JAI (FM 96.3), Miguel Kiguel dijo que aplicar relación que entre base monetaria y la cantidad de dólares disponibles para determinar el tipo de cambio es “un error conceptual que surge de la convertibilidad”. “Lo que mueve al dólar en todos los países del mundo son las expectativas”, indicó.
Miguel Kiguel es licenciado en Economía de la Universidad de Buenos Aires, especialista en macroeconomía y mercados financieros. Fue jefe de asesores y subsecretario de Financiamiento del Ministerio de Economía, además de subgerente de Economía y Finanzas del Banco Central. Tiene un doctorado en Economía en la Universidad de Columbia. Actualmente es vicepresidente de Megainver y director ejecutivo de Ecobot. Prendió las alarmas cuando dijo que, según sus estimaciones, hay el equivalente a 100.000 millones de dólares entre los instrumentos en pesos, los depósitos bancarios y los plazos fijos. Esto hace pensar que es muy difícil que el gobierno tenga los dólares necesarios para contar con una futura demanda de divisas.
Te citó Marcelo Longobardi en su comentario y yo también en mi columna, donde puse el ejemplo de cómo Milei tortura los números, como cuando dijo que íbamos a una inflación de 17.000%, o ahora que dijo que tenía el doble de dólares que el total de circulante, diciendo que si llegaran los fondos del Fondo Monetario fueran todos disponibles, tendría 50.000 contra 25.000 del total de circulante. Vos tuviste que decir que el tema son los depósitos, la cantidad de bonos y la deuda emitida por el Tesoro. ¿Vos creés que él lo dice porque lo cree? ¿Qué sentido tiene que diga algo que es tan obvio para cualquier persona que está en el mundo financiero?
La verdad es que no lo sé. Yo creo que a veces uno se enfrasca en ciertas ideas porque claramente quiere que las cosas le salgan bien. No habla suficiente con otra gente, no escucha muchas veces opiniones que son distintas y directamente las descalifica. Creo que a veces el encerrarse es malo, porque justamente uno puede perder de vista otras maneras de mirar la realidad.
Yo creo que esta idea de comparar la base monetaria con los dólares viene desde el tema de la convertibilidad y de las ideas que había en su momento sobre dolarización. En ese caso, probablemente había que ver la relación que había entre base monetaria y dólares para entender si se podía o no se podía dolarizar la economía. Es distinto el concepto del tipo de cambio, donde el tipo de cambio es una variable que se mueve independientemente de los dólares que tiene el Banco Central. Es una variable bastante más compleja de entender.
Existen libros escritos sobre el tipo de cambio y lo que lo determina, y en general muchos de esos libros lo que miran son temas como la tasa de interés o la diferencia de rendimientos entre los activos en pesos y los dólares. Miran al tipo de cambio como un activo financiero que no se mueve necesariamente por la cantidad de dinero que hay, sino por las expectativas, como por ejemplo, de una devaluación. Lo que mueve al dólar en todos los países del mundo son las expectativas. Y el dólar, dentro de los modelos teóricos de Dornbusch, Fischer o Guillermo Calvo, es algo que se mueve por expectativas y se comporta como un activo financiero, como se comporta por ejemplo el bitcoin.
La cantidad de bitcoin está fija. Uno diría que si la cantidad de bitcoin está fija, no debería moverse mucho contra el dólar. No es cierto. Y se mueve, sube y baja. Lo vimos moviéndose en los últimos tres años entre 20.000 y 100.000 dólares el bitcoin. Y no sube porque sube la oferta de bitcoins o baja la oferta de bitcoins. Sube porque la gente tiene preferencias, demandas. Si uno espera que el bitcoin suba, empieza a comprar y sube con la misma cantidad de bitcoins. No es cierto, entonces me parece que no es una forma de pensarlo.
Después, cuando uno mira los números, evidentemente el número que importa no es la cantidad de base monetaria que hay en la economía para entender el tipo de cambio. Lo importante es la cantidad total de activos en pesos y en dólares en la economía. Claramente, si yo quiero comprar dólares porque pienso que el dólar va a subir, no uso los billetes y monedas, uso los depósitos o los bonos del gobierno, entonces puedo vender un bono que está en pesos, venderlo en el mercado y con esos pesos que recibo, comprar dólares. Y no cambia la cantidad de pesos, la cantidad de pesos es la misma, pero yo cambié mi portafolio, aumentando las tenencias en dólares y bajando las tenencias en pesos.
Entonces, ¿cómo se controla el dólar? Con confianza, como lo controlan todos los países, con política monetaria, con una política cambiaria razonable, y con reservas, obviamente, porque las reservas son un tema importante. Si no hay reservas, el Banco Central no puede controlar, digamos, no puede intervenir cuando hay movimientos especulativos muy de corto plazo. Es básicamente el total de la política monetaria, cambiaria y fiscal lo que ayuda a contener el dólar, y no la relación entre dólares y reservas. Eso es irrelevante para la mayor parte de los países.
Si yo estuviera en Brasil, en Colombia, en Chile, no miro cuántos dólares tiene el Banco Central para ver cuál sería el tipo de cambio. Ese es un error conceptual que surge de la convertibilidad, donde ahí sí había un tipo de cambio fijo y había una regla monetaria. Ahora, cuando uno se va a otros niveles y mira otros países, la forma de mirar el problema es distinta. No debemos enfrascarnos en la forma en que se mira el tipo de cambio en la convertibilidad, que es un régimen muy especial. Lamentablemente, hay deformación en muchos economistas argentinos que piensan que hay que mirar la relación de convertibilidad para ver a cuánto está el dólar. No es así cuando uno mira una economía moderna donde no hay convertibilidad.
Luis Caputo apuntó a las "operaciones" que buscan desestabilizar
Vamos a hipotetizar que el Presidente pueda desear una neoconvertibilidad. Y lo recordamos. Recordemos que el problema que tuvimos en el 2001 no es simplemente el M1, es también los depósitos. Uno no puede decir que el circulante son 25.000 millones, y para producir una dolarización, necesito solamente 25.000. De hecho, necesitaba mucho menos hace dos años que hoy. Creo que además hay un problema epistémico, independientemente de si vos querés tener un sistema de convertibilidad. Si lo quisieras, tenés que tener en cuenta los depósitos también…
Sí, tampoco hace falta respaldar todos los depósitos porque realmente hay una cantidad de depósitos en pesos que siempre son necesarios para operar. Entonces, no es como funciona.
Pero tu cuenta de 100.000 millones de dólares es correcta. Solamente con la mitad de esos ya te coloca que en realidad, en lugar de 25.000, necesitás 75.000.
Sí, pero no creo que sea la forma de mirar el problema. Yo creo que ahí hay una equivocación, no es en la cuenta. Hay que entender que el tipo de cambio no depende solamente de eso. Hay otras cosas muy importantes, como la tasa de interés, como las expectativas, como la pregunta o no de si hay un tipo de cambio atrasado o no. Esos temas son más importantes que mirar simplemente la relación entre la cantidad de dinero y los dólares que tiene el Banco Central. Esa no es la forma de mirar el problema, ese es el tema. Creo que se mira el problema de forma equivocada.
Elizabeth Peger: El ministro Caputo habló insistentemente en las últimas semanas para intentar despejar un poco el escenario que estuvo muy cargado de rumores y tratar de cambiar la tendencia que estaba dando con estas ventas y la pérdida de reservas del Banco Central, que acumularon más de 1.600 millones en las últimas 11 ruedas. ¿Sirve de algo la salida de Caputo para tratar de negar el cimbronazo?
La verdad es que es muy difícil aconsejarle a un gobierno cuál es la mejor forma de manejar una situación donde hay tensión con respecto al tipo de cambio. Yo creo que lo que tratan de hacer es ganar tiempo hasta que haya un programa con el Fondo Monetario Internacional. El programa con el Fondo va a ser lo que en gran parte va a ayudar a ver si se calman o no los mercados. Si el programa con el Fondo es realmente como se piensa, con una buena cantidad de dólares up front al principio, se podrán calmar los mercados con algunos cambios en el régimen cambiario que seguramente van a venir. Lo que pasa es que faltan todos los detalles. Sin los detalles, yo creo que va a ser muy difícil calmar el mercado simplemente con salir y decir que no se va a devaluar mucho, porque tampoco sabemos cuánto es mucho y cuánto es poco, sin saber cuánta plata va a tener el Banco Central para poder intervenir y sin saber qué va a pasar con el cepo.
Yo creo que para poder hacer un buen diagnóstico y calmar a los mercados, hay que tener un nuevo plan que sirva para, primero, orientar el mercado hacia donde vamos. Segundo, hay que tener la sensación de que si había un problema, esos problemas se han resuelto en gran medida. Ahí el mercado va a ver qué pasa, pero no sabemos qué va a pasar con el cepo. El cepo puede ser una demanda potencial de 6.000 o 7.000 millones de dólares que hoy en día están encepados. Si todos quieren salir al mismo tiempo, tenemos un flor de problema.
Además, tenemos que saber qué va a pasar con el dólar blend, que es este que reciben los exportadores, donde los exportadores hoy tienen que vender el 20% de lo que valen sus exportaciones en el mercado de contado con liquidación. Eso ayuda a bajar la brecha. ¿Qué pasa si desaparece el dólar blend. Quizás empiece a aumentar la brecha porque los exportadores ya no venden esos dólares. Hay muchos elementos, y creo que lo que tenemos que mirar es el conjunto. No alcanza con ver una partecita de todo el programa.
EP: Algunos informes hablan de que los bancos prevén que se vaya a un esquema de flotación administrada. ¿Cómo observás ese mecanismo? ¿Qué características podría tener?
La verdad es que nadie sabe lo que viene. Se habla de flotación administrada, se habla de flotación sucia y no es lo mismo. En la flotación sucia, el tipo de cambio se mueve y el Banco Central interviene cada tanto, cuando percibe que hay demasiada volatilidad. La flotación administrada es seguir con una especie de cronograma que tenemos ahora, que es el deslizamiento del tipo de cambio, que hoy es al 1% por mes. Si fuera una flotación administrada podría ir más rápido o más despacio. Puede ser un mes 2%, otro mes 3%, otro mes 0,5%, pero el Banco Central fija el tipo de cambio todos los días y lo va deslizando de acuerdo a lo que considera que es correcto. También se habla de bandas cambiarias, se habla de muchas cosas, y la verdad es que nadie sabe. Incluso, aunque haya flotación sucia o bandas, también está la pregunta de si va a seguir existiendo un segundo mercado, digamos, porque podemos tener una flotación sucia del oficial y tener otro mercado que sigue siendo el contado con liquidación, que puede ser libre o intervenido. Hay muchos elementos que no sabemos todavía.
Simplemente a modo de reaseguro epistémico, en una convertibilidad o neoconvertibilidad no necesitas cubrir todos los depósitos, pero en una dolarización sí.
No, tampoco. Si tenés un sistema bancario no necesitas cubrir todo.
Pero si eliminás todo el peso, como hizo Ecuador, y solamente hay dólares, necesitás que los depósitos también sean cambiados.
En principio, sí, pero no hace falta todo lo mismo que en la convertibilidad.
Pero si vos eliminás el peso y sustituís el peso por dólares, todos los pesos se tienen que cambiar a dólares.
Eso sí. Los pesos bancarios son básicamente un asiento contable. Un plazo fijo es contable, no necesitás darle un dólar. Lo que hace falta y es indispensable es confianza.
Pero si las personas lo van a buscar, tienen que estar. Es lo que pasó en el 2001.
En el 2001 tenías un montón de dólares, pero no alcanzaron porque la gente no confiaba más. Entonces, hacían falta más dólares que en un sistema en el que hay pesos y dólares.
Con la experiencia de la Argentina, diría que haría falta que todos los dólares estuvieran, porque dada la experiencia que ya se tuvo en el 2001, el argentino sería suspicaz.
Por eso es que yo creo que genera tanto debate una dolarización, porque ya sabemos que las cosas en Argentina se dan de forma violenta muchas veces. No en sentido de violencia física, sino rápido. Ante eso, casi imposible responder. Ningún sistema bancario puede aguantar que pidan toda la plata al mismo tiempo.
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