Daniel Artana: "Si la remonetización ocurre, va a haber un beneficio para la economía"

Daniel Artana se refirió a la recuperación de la demanda de pesos en la economía y dijo que si bien puede traer beneficios, se trata de un proceso gradual, y explicó que bajo las condiciones actuales del cepo, no es fácil que las reservas se recompongan velozmente.  Además, opinó sobre el presupuesto 2025, y sostuvo que el Gobierno tiene proyecciones muy optimistas respecto a los datos de crecimiento e inflación. “Los gobiernos tienden a ser un poco más optimistas que el promedio de los analistas”, expresó en Modo Fontevecchia, por Net TV, Radio Perfil (AM 1190) y Radio Amadeus (FM 91.1).

Daniel Artana es economista, economista jefe de FIEL y publicó numerosos trabajos.

El Gobierno presentó el presupuesto 2025 con la esperanza de que el próximo año sea solo de prosperidad para un oficialismo escaso en dólares.

Te has convertido en alguien más popular aún cuando la expresidenta Cristina Fernández de Kirchner te termina citando. ¿Te lo imaginabas?

No sabía eso. Me acabo de enterar por vos. ¿Cuándo me citó?

No escuchás ni a Cristina. Es maravilloso. Planteaba que hasta vos le marcabas que había que salir del cepo y que no se animaban a hacerlo. Que vos les habías planteado un sistema de ir saliendo del cepo por etapas. Pero lo que podemos decir es que, claramente, Lacan decía que la verdadera presencia era la presencia de la ausencia. Aquello que brilla por su ausencia, que es que el Presidente habló de un cepo al Estado, pero no de sacarle el cepo al mercado cambiario. ¿Cuál es tu pronóstico? ¿Qué crees que va a pasar el año próximo respecto del cepo?

Creo que el Gobierno ha hecho algunos avances en remover algunas distorsiones del cepo, pero, obviamente, no todas. Creo que es consciente de que todavía hay mucha deuda de corto plazo, en este caso del Tesoro, y tienen pocas reservas en el Banco Central. O sea, tienen reservas netas que han vuelto a ser negativas. Entonces, en ese contexto, ir con cuidado a mí no me parece mal.

Más allá de que yo creo que a este Gobierno no le gusta el cepo, y a mí tampoco me gusta, a Cristina supongo que le gusta, porque, de hecho, tuvo cepo durante su segundo mandato como presidenta y todo su mandato como vicepresidenta. Así que me parece que hay una visión muy distinta. Una cosa es querer y creer que es arriesgado removerlo y otra cosa es cuando te enamoraste del cepo, que es un poco lo que le pasó al gobierno anterior.

Mira, mi impresión es que uno necesita ir recomponiendo reservas para poder ir bajando esos pasivos de pesos, que en este caso ahora están en la Tesorería, y eso no va a ocurrir en los próximos meses. Entonces, para fortalecer reservas vas a tener una gran entrada de capitales privada, o el Gobierno va a poder acceder a financiamiento o va a tener que recurrir al Fondo Monetario, y ahí se verá si están dadas las condiciones como para poder avanzar en ese sentido. Hoy me parece que no es muy prudente ir con el cepo.

También hay colegas que dicen que si levantas el cepo aparecerían más dólares, lo cual también es cierto, pero hay que estar en los zapatos del Gobierno. Una cosa es opinar, que es muy fácil, y otra cosa es cuando estás en los zapatos del Gobierno, que si la llega a cerrar, se desprecia el tipo de cambio 20 o 30 % y vamos a estar todos criticando la devaluación que metió. 

Esto no es por defender al Gobierno, pero creo que es obvio que hoy no están dadas las condiciones para remover el cepo. Cuando Macri lo hizo en su momento, habían arreglado el tema de los holdouts y tenían financiamiento externo potencial muy importante, que, de hecho, después se concretó. Hoy esa no es la situación. 

Pero me voy a poner a buscar a la presidenta a ver qué es lo que estuvo diciendo de mí.

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Escúchala, dijo que no pensas como ellos, pero tenés una nueva seguidora. Otro tema de discusión alrededor del dólar no es simplemente la posibilidad de flexibilizar el cepo y de liberalizar definitivamente el mercado cambiario, sino de juntar los dólares para pagar los compromisos el año próximo.

Aquí estábamos debatiendo en la mesa si iba a conseguir créditos nuevos del FMI o no, pero un economista como Arriazu, plantea que puede haber otra forma de financiamiento, de conseguir dólares, que los argentinos, que tienen cada uno vulgarmente llamado algún canuto, empiece a sacar los dólares que tiene guardados y los empiece a utilizar para consumo cotidiano, lo que Milei anticipó como "dolarización endógena", una cosa así. ¿Le ves alguna posibilidad a esa fuente genuina de ingreso de dólares en la economía?

Vamos un poco más despacio ahí. En realidad, si yo no lo interpreto mal a Arriazu, que es un colega muy distinguido y un profesional muy respetado, él parte de lo que se llama el enfoque monetario de la balanza de pagos, si vos tenés una recuperación de la demanda de pesos, en un esquema donde vos no tenés cepo, y esto es una línea que hay que subrayar, el sector privado, para hacerse de los pesos, tiene que vender dólares, y esto es casi una identidad contable, más allá de que la pregunta es qué motivó el aumento de la demanda de pesos.

¿Qué es lo que vos sabés? Que la demanda de pesos va a subir, porque ha bajado notoriamente la inflación, y de hecho está ocurriendo eso. Ahora, cuando vos tenés cepo, la primera cosa que se te manifiesta antes de que vos acumules reservas, es que se te plancha la brecha. Entonces, te baja la brecha cambiaria. Algo de eso está ocurriendo por varios motivos. Y por ahí no tenés en forma rápida esa recomposición de reservas. Si nosotros no tuviéramos peso y hubiera monetización, vos tendrías una recuperación de reservas. Lo que pasa es que, ¿cuánto es la monetización? Porque me podes correr diciéndome que hace un rato dije que no estaban dadas las condiciones.

La pregunta es ¿puede haber dos puntos al PBI de monetización? ¿Puede haber tres puntos del PBI de monetización? Si son dos puntos al PBI, te vas a reservas netas positivas de alrededor de cinco mil millones de dólares, si son tres puntos, ahí tendrías el margen como para tirarte a la pileta y no correrías tanto riesgo de que no encuentres agua.

Pero lo de Arriazu, yo lo interpreto de esa manera, digamos. Entonces, el tema es que para que la remonetización de la economía, que va ocurriendo gradualmente, se te aparezcan las reservas, como tenés CEPO vas a tener ahí en el medio un periodo donde vas a tener una brecha mucho más baja. Entonces, si la remonetización ocurre, vas a tener algún beneficio para la economía, porque la brecha cambiaria primero va a ser más baja y eventualmente, en algún momento, compararemos reservas.

Puesto de otra manera. Nosotros queremos demandar más pesos porque nos cuesta menos, porque la inflación es más baja. Ahora, si partimos de un momento donde teníamos exceso de pesos en la economía, yo no necesito venderte dólares, simplemente voy a estar más contento con la cantidad de pesos que tengo que lo descontento que estaba antes porque me obligabas a tener un montón de pesos producto de las particularidades de la economía argentina, o lo que fuere. 

Si vos miras uno de los famosos PowerPoint del vicepresidente del BCRA, ellos ven el proceso de remonetización operando en un par de años, no lo ven operando en forma inmediata. Entonces, si esto te permite liberar el cepo ya, a medida que va pasando el tiempo, si la economía se va remonetizando, estarás en mejores condiciones de ir liberando el cepo.

Elizabeth Peger: Muchos economistas evalúan que la brecha va a seguir reduciéndose y en octubre va a tener un nivel más bajo, pero también con la advertencia de que los dólares igual no aparecen de la manera que necesitaría el Gobierno para tener algún marco. Esto pensando, por ejemplo, en los vencimientos en enero, que es el más importante que se viene a corto plazo. Es decir, que si no hay una asistencia del Fondo o un repo, hay un problema con el tema de la deuda.

Esperemos un poco, vamos despacio. El Gobierno tiene vencimientos de deuda el año que viene, de los cuales algunos va a refinanciar o va a conseguir préstamos adicionales, por ejemplo, de organismos multilaterales.

¿Cuánto le falta al Tesoro? Yo creo que le van a faltar unos 10 mil millones de dólares, de los cuales ya ha girado 1500, así que tiene 8500. Después le faltan 2000 al Central, que tiene que pagar de Bopreal, y si se vencen, supuestamente 3000 del swap con China, que habrá que ver si los chinos se refinancian o no. No son números tremendos para una economía de un tamaño de 500 o 600 millones de dólares, pero como estamos contando las moneditas, tenemos que hacer la cuenta.

A ver, el Gobierno dice que va a tener los pesos, pero para comprar los intereses, porque no tiene los pesos para comprar todo el capital de deuda que vence. Por lo que, en definitiva, en algún momento necesitan algún refinanciamiento de dólares. Entonces interpreto que se puede tener algún ingreso por las multas del blanqueo, si la gente me las paga en pesos o en dólares y después veremos cómo convierto eso. Yo diría que eso va a ser poco, porque en general el blanqueo es muy generoso.

EP: ¿Cuánto es poco? 

Pueden ser mil o dos mil millones de dólares. No lo veo como un número muy importante, porque le han dado un montón de opciones a la gente para que no paguen multa. En realidad, la multa la va a pagar el que blanquee y deje activos en el exterior, porque el que piensa traer la plata a la Argentina tiene la opción de dejarlo en el depósito por un año, que no paga multa, tiene la opción de invertir en bonos públicos, obligaciones negociables, tiene la opción de invertir en algunos fideicomisos para la economía real. No creo que la gente esté muy ansiosa por pagar 5% de multa teniendo todas esas opciones, que incluso alguna ni siquiera tiene que correr riesgo soberano, puede meter en obligaciones negociables de empresa, y encima tener un retorno. Pero no sé. Es difícil proyectar qué va a hacer la gente con el blanqueo.

Pero después tenés algo que pueden aportar los repo, y pueden aportar bastante. Empezaron a aparecer rumores del Santander que dice que habría mil y el Morgan también, han hablado con varios bancos, entonces la pregunta de cuánto va a haber de eso no lo sé. Pero lo vamos a saber pronto. 

El repo es un financiamiento como si hubieran ido a colocar deuda, lo único que es deuda con garantía, y seguramente lo va a hacer el Central, porque seguramente van a tener que ofrecer Bopreal como garantía, que lo van a tener que emitir, entonces va a tener que aumentar la emisión de Bopreal. O usarán el oro de garantía, qué sé yo, veremos. Pero si van a usar el oro como garantía, vas a tener repo por un asunto importante, porque el oro son casi cinco mil millones de dólares. Entonces, el vencimiento de dinero de capital, que son 2800 millones de dólares, porque los intereses, supuestamente, ya los prepararon para girar al banco que hace el agente pagador, no parece que tengan problema. Ahora, después tenés en julio otra tanda similar, y después tenés lo que va venciendo de Bopreal del Banco Central. Y si estamos haciendo esta cuenta, es porque los dólares están más bien cortitos, sino no la estaríamos haciendo.

Ahora, los dólares van a aparecer de alguna manera. Yo no creo en ese argumento. Lo que pasa es que, para que te aparezcan los dólares, por ahí tenés que tener menos crecimiento económico, dependerá de qué pase con las exportaciones, depende de un montón de cuestiones. Yo diría que si no hubiéramos tenido el shock negativo que hemos tenido con la caída de los precios agrícolas, el programa financiero del Gobierno era relativamente manejable, pero se te metió una caída de precios de exportación importante que te va a generar un problema en la economía, y eso no parece que se vaya a revertir el año que viene.

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Respecto del presupuesto en general, ¿lo ves consistente? Hemos entrevistado economistas ortodoxos y heterodoxos, y hay cierta coincidencia de ciertas inconsistencias. 

¿Por ejemplo? 

Respecto de la posibilidad de lograr un crecimiento del 5%, y que al mismo tiempo no se perciben los lugares donde podría producirse ese crecimiento concretamente. Pero, contame vos si lo ves todo consistente.

Los supuestos del presupuesto, tanto en crecimiento como en inflación, me parecen un poco optimistas, es lo habitual, digamos. El 5% me parece un poco alto, y la inflación del 18% me parece un poco baja. O sea, tampoco es que pensamos que la inflación va a ser 50, el año que viene, y que el crecimiento va a ser -4. La economía va a crecer probablemente el año que viene, pero menos de cinco, y en la visión nuestra va a haber un poco más de inflación que lo que pusieron en el presupuesto.

Después tenés otra cosa que no complica en el presupuesto. Alguna gente ha marcado, con razón, que el Gobierno ha puesto una inflación para este año que no va a ocurrir, porque necesita que sea muy baja acá a fin de año, no tres, 1 y pico. Suponiendo que le aprobaran el presupuesto, lo que eso va a hacer, como la inflación va a ser más alta, es que el gasto medido en porcentaje del PBI, porque en términos reales va a ser más bajo que el que están previendo ellos en el presupuesto. Entonces, el presupuesto probablemente se cumpla. Además de todo el argumento que ha hecho el Gobierno de que si no tengo los recursos voy a ajustar el gasto discrecional, hasta que se mantenga el equilibrio presupuestario.

Además del compromiso en la lógica de los números que pusieron, si se votan esos números en pesos, porque el presupuesto se vota en pesos, si la inflación es mayor los pesos tienen menor poder adquisitivo. Y ya sabes que va a ser mayor la inflación, porque este año va a ser mayor. Además de la discusión del año que viene.

Concretamente, si fuera 30 la inflación en lugar de 18 tendría 12 puntos más de ingresos.

Tendría algo más de ingresos y el gasto se te licúa en términos reales. A ver, salvo el gasto que tiene corrección automática, como las jubilaciones y otras cuestiones, pero el gasto discrecional se cae. Ellos tienen un mecanismo de corrección automático por la forma en que han puesto los números. No necesitan el argumento de "voy a corregir el gasto a lo que dé si no tengo los ingresos", porque los ingresos probablemente sean mayores de lo que han presupuestado en pesos.

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Vos decís que en pesos el presupuesto se va a cumplir exactamente, pero que probablemente la inflación no sea 18% el año próximo y que el dólar oficial no sea $1200.

Y este año tampoco. Vos pensás que vas acumulando, 110 este año es 120, y el año que viene 25, las dos diferencias se te acumulan.

Entonces, el presupuesto, no te preocupes, lo van a cumplir. Además está el compromiso presidencial, que es casi como el centro de su Gobierno. Después uno puede discutir las cosas que han puesto. Fijate que después de una baja enorme en algunos gastos, proponen mantener esos gastos el año que viene. Por ejemplo, los gastos de capital. Que había gente que decía que en algún momento rebotarán. La voluntad del Ejecutivo es decirte que la inversión pública es 0,3 del PBI, la que hace la Nación. Que caídas tuvo 70%-80% en términos reales este año. No piensan recuperar nada ahí. 

Ves al presupuesto como el gasto que finalmente va a realizar el Estado, pero otra de las funciones que cumple el presupuesto es orientar a toda la economía, a los privados. Una cosa es que vos digas que la inflación va a ser de 18% y otra es que digas que la inflación va a ser 30%. Es decir, ahí está la inconsistencia. 

Pero no creo que lo hayan hecho a propósito. Lo que yo creo en esta historia es que los gobiernos tienden a ser un poco más optimistas que el promedio de los analistas. Ahora, yo no digo que eso esté bien, porque creo que si hubieran puesto 35 de inflación, todos estaríamos pensando que en realidad va a haber 50, porque también nosotros somos complicados cuando analizamos las cosas. Entonces, también tenés como un sesgo hacia el optimismo.

El arquero, que apunta más alto porque calcula que la flecha va a ser empujada hacia abajo por la fuerza de gravedad.

Por eso te digo. Entonces, también hay que ponerse del lado de los que hacen el presupuesto y decir que si hubieran puesto la inflación un poquito más alta, nosotros estaríamos pensando que sería más.

Pero fijate que las proyecciones de inflación para el año que viene, en el REM, en el último, que es previo al presupuesto, es 38% la inflación, si no recuerdo mal. 

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Daniel, respecto del dólar, que es el gran tema, ellos plantean un dólar a fin de año de 1.200, lo que implicaría que aumentaría 18%, igual que la inflación. ¿Qué te induce a pensar que eso significa el interés que ellos tengan de qué hacer con el mercado cambiario? Por ejemplo, Arriazu supone que se va a levantar el cepo antes de las elecciones. ¿Cómo interpretas ese 1.200 de dólar oficial en diciembre de 2025?

A mí no me dice nada el 1.200 respecto al cepo. A tu pregunta, no me dice nada. Yo puedo tener 1.200, 1.150, 1.250, tener o no cepo pasa por otra cuestión. Pero si vamos a hablar del cepo, en algún momento uno va a tener que discutir qué quiere decir salir del CEPO. Si yo no voy a tener cepo, las empresas pueden generar dividendos, vos podés pagar las importaciones cuánto querés, si voy a una versión extrema de que no hay CEPO, los exportadores no tienen por qué liquidarse divisas al Banco Central. Vos y yo podemos comprar los dólares que se nos canten en el mercado oficial de cambio y las empresas también.

Lo voy a poner de una manera vulgar, Daniel. Levantar el cepo implica que puede haber una devaluación, que recupere…

Pará, ahí vamos a llegar. Yo sé que tenemos tiempo de radio, pero me pones preguntas complicadas.

Uno puede liberar alguna de esas cosas y no todas. Igual va a seguir habiendo cepo, pero mucho menos dañino que el que hay hoy. Porque hoy, además del cepo, tenemos un tipo de cambio múltiple. Porque tenemos el dólar oficial, el blend, y los tipos de cambio alternativos que son legales en la Argentina. Entonces, vos podrías unificar, que es un paso importante, e igual seguir teniendo CEPO. Y, además, ir liberando alguna de las restricciones que te mencioné antes, igual seguiríamos diciendo que hay cepo.

Pero, además, el día que vos liberas el cepo, suponete, todo o una parte, me tenés que definir como Gobierno si van a seguir controlando el tipo de cambio con un esquema de crawling o van a flotar. Porque entonces ahí ya hay que cambiar la palabra devaluación o depreciación. Si flota es depreciación del tipo de cambio, pero decide el mercado, ¿vas a intervenir o no vas a intervenir si la depreciación es alta? 

Yo interpreto que están planteando un crawling, porque ponen exactamente la misma inflación que la devaluación, 18%. Entonces interpreto que asumen que va a mantener alguna forma de CEPO hasta fin de año. Pero no sé si estoy conjeturando mal.

No, pero están suponiendo que van a ir evitando un atraso en el tipo de cambio real y que no van a repetir lo que ha pasado este año. 

Muchas gracias, siempre es un placer. Y prestale atención a Cristina Fernández hablando de vos.

Tengo que trabajar, ese es el problema.

MVB VFT